변동성 속에서 지속가능한 성장 포착하기

시장조정은 늘 쉽지 않은 일이지만 올해엔 성장주 투자자들이 더욱 극심한 타격을 입었습니다. Russell 1000 Growth Index는 올해 5월 27일까지 21.4% 폭락하며 같은 기간 12.2% 하락한 S&P500지수 보다 더욱 큰 낙폭을 보였습니다. 이러한 상황은 성장주 펀드에서 상당한 자금유출을 부채질하는 위험회피(risk-off) 심리가 주도하고 있습니다. 금리상승은 장기현금흐름 할인율을 높이기 때문에 고성장주, 특히 그 중에서도 가격이 더 높은 주식에 집중적으로 피해를 주는 경향이 있습니다. 그러나 경기 사이클이 진행됨에 따라 경기둔화는 필연적으로 성장 지향적인 기업들의 수익보다는 경기에 민감한 기업들의 수익에 더 큰 하방압력을 가할 것으로 예상됩니다.

다양한 불확실성이 증시 전망을 어둡게 하고 있습니다. 미국 연방준비제도(Fed)가 긴축정책을 통해 걷잡을 수 없이 높아진 인플레이션을 잡으려고 노력하고 있으나, 이 노력은 되려 경제성장을 둔화시키고 달러화 강세를 불러와 다국적 기업의 국제적 이익을 감소시킬 가능성이 높습니다. 또한 우크라이나 전쟁과 코로나19 감염병 통제를 위한 중국의 봉쇄 조치도 세계 경제 성장을 저해할 위험이 있습니다. 이처럼 인플레이션, 금리상승, 공급망 붕괴와 같은 증시의 다양한 불확실성은 글로벌 경제의 궁극적인 회복을 위태롭게 하고 있습니다.

수익성이 우선

현재 시장과 사업 여건이 이전과 크게 달라졌지만, 당사는 투자자들이 몇 가지 투자원칙을 일관되게 유지한다면 높은 변동성을 잘 헤쳐 나갈 수 있다고 생각합니다. 그리고 성장주 투자에 있어 가장 핵심적인 전략은 수익성 중심의 접근법입니다.

물가가 오르고 GDP 성장이 둔화함에 따라 기업의 수익성은 더욱 악화될 것이 분명합니다. 그러나 경기둔화에도 불구하고, 수익성이 높은 성장기업을 찾는다는 면에서는 여전히 미국이 세계에서 가장 매력적인 시장입니다. 수익성과 성장성을 둘 다 갖춘 대형주의 3분의 2가량이 미국 주식시장에 몰려 있습니다.

경기가 좋을 때나 나쁠 때나, 당장의 실적보다는 수익성이 기업의 전망을 더욱 명확하게 보여준다고 생각합니다. 기업은 자신들의 사업 건전성을 완전히 투명하게 공개하는 일을 피하기 위해 실적을 손쉽게 조작하는 것이 가능합니다. 따라서 투하자본이익률(ROIC)이나 총자산이익률(ROA)과 같은 지표가 기업의 경제적 성과와 수익창출 능력을 정확하게 평가하는 데 있어서는 더 도움이 될 수 있습니다.

그런데 최근 조정장에서는 ROIC과 ROA가 높은 기업들의 성과가 저조했습니다. 하지만 이는 장기적인 수익 잠재력의 척도로서 수익성 지표의 신뢰도가 손상되었다는 것을 의미하지는 않습니다. 거시경제 환경이 더 어려워짐에 따라, AB는 투자를 결정하는 다양한 요소 중 기업의 수익성이 다시 주목받을 것이라고 생각합니다. ROA와 ROIC 같은 지표는 지속가능한 성장 동력을 갖추고 있으면서도 외부 환경의 압력을 견뎌낼 수 있는 기업들을 발굴하는 데에 도움이 됩니다. 이와 비슷한 논리로, 금리상승이 자금조달 비용을 증가시키는 상황에서 부채부담이 큰 기업 대비 견조한 대차대조표를 보유한 기업의 매력도가 더욱 두드러질 것입니다.

이러한 조건에 적합한 기업들로 포트폴리오를 구성하기 위해서는 차별적인 접근 방식이 필요합니다. 최근 실적 발표 기간 동안 공급망 붕괴, 비용 상승, 고용문제와 같은 문제들이 많은 기업들의 공통된 난관으로 지목되었지만, 기업마다 사업 모델과 재무상태가 다르다는 점을 염두에 둬야 합니다.

가격 결정력과 마진 영향이 극명하게 차이 나는 두 산업재(industrial) 기업을 예로 들어보겠습니다. 먼저, 전년대비 가격을 19% 인상한 링컨 일렉트릭 홀딩스(Lincoln Electric Holdings)의 매출총이익률(gross margins, 상품 판매원가를 초과하는 수입이 매출액에서 차지하는 비율)은 비용 상승으로 인해 200bp 증가하는 데에 그쳤습니다. 반면, 전년대비 가격을 5% 인상한 스탠리 블랙 앤 데커(Stanley Black & Decker)의 매출총이익률은 800bp 감소했습니다. 여기서 투자자들이 얻을 수 있는 교훈은, 여러 난관에 대처하는 기업과 산업의 역량에 대해 전면적인 일반화를 하지 않도록 주의해야 한다는 것입니다.

지속가능한 성장의 원동력이 될 수 있는 재투자

더 어려운 시장 환경 속에서도 수익성을 유지할 수 있는 기업에게는 재투자를 할 수 있는 충분한 현금흐름이 생긴다는 또 다른 장점이 있습니다. 당사는 기업이 자체 자금을 활용해 실행하는 전략적 재투자가 장기적인 수익 잠재력을 뒷받침하는 미래성장의 필수요소라고 봅니다. 그리고 이러한 재투자는 자사주 매입이나 배당금 지급보다 더 나은 주주가치를 창출한다고 생각합니다.

수익성이 압박을 받을 때 재투자를 줄이는 기업은 없는지 살펴봐야 합니다. 투자 감축은 마진을 떠받쳐 줌으로써 분기 실적 보고서를 더 보기 좋게 부풀릴 수 있습니다. 하지만 동시에 기업의 사업모델이 잠재적인 리스크에 대해 가지는 취약성과 사전대응의 미비를 감추는 결과로 이어질 수 있습니다. 팬데믹 기간 동안 당사는 빠른 성장을 이뤄내고 있는 기업들이 소비자 행태와 산업이 정상화되었을 때에도 수익성을 유지하고 성장시키기 위해서 충분한 투자를 시행하고 있는지 확인하는 일에 주력했습니다. 시장에 가해지는 스트레스가 늘어나는 상황에서는 이것이 직관에 반하는 것처럼 들릴 수도 있습니다. 그러나 실상은 그렇지 않습니다. 오늘날의 상황이 과거와 다를 수는 있지만, 이와 같은 핵심 투자요소는 어느 때나 마찬가지로 여전히 유효합니다.

우량성이 길을 제시해 줄 것

올해 나타난 시장 조정은 미래에 대한 우려를 반영하고 있습니다. 성장주의 급격한 하락은 투자자들을 불안하게 만들고 있습니다. 그리고 거시경제의 역류는 투자자와 기업 경영진이 확신을 갖고 미래를 예측하는 일을 매우 어렵게 만들고 있습니다.

하지만 이렇게 투자 지침이 모호할 때, 독자적인 분석 능력을 갖춘 액티브 투자자들이 큰 차이를 만들 수 있습니다. 최근 낮아진 주식 밸류에이션은 도리어 건강한 회복을 위한 발판을 마련해 주었고, 하락장에서 부득이하게 가격이 떨어진 주식에 대한 재투자 기회를 제공하였습니다. 일관되게 수익성 있는 결과를 제공하는 것이 가능한 기업을 발굴한다면, 경제성장 둔화를 견뎌내고 회복이 실현될 때 빛을 발하는 성장주 포트폴리오를 뒷받침할 수 있을 것입니다.

상기 견해는 AB 내 모든 운용팀의 견해를 나타내는 것은 아니며 추후 수정될 수 있습니다. 본 자료는 정보 제공만을 목적으로 하고 있으며, 특정 증권 및 상품의 매수∙매도 권유, 투자 조언 또는 추천으로 해석되어서는 안 됩니다. 본 자료에 제시된 견해 및 의견은 AB의 내부적 예측에 기초하며, 미래 시장 성과에 대한 지표로 삼을 수 없습니다. 이 자료에서 언급한 어떤 전망이나 견해도 실현된다는 보장은 없습니다.