하이일드 채권을 투자등급 인컴 포트폴리오에 추가해야 하는 이유는?

전통적인 투자등급 중심의 멀티섹터 채권 포트폴리오는 낮은 부도 위험과 국채 대비 소폭의 수익률 상승이라는 명확한 매력을 제공합니다. 하지만 이 접근 방식에는 기회비용이 따릅니다. 투자등급에만 투자하는 포트폴리오는 리스크를 더 효율적으로 관리하고, 잠재적으로 더 높은 인컴과 더 나은 위험조정수익(Risk-adjusted return)을 달성할 수 있는 광범위한 분산투자의 이점을 놓치게 됩니다.

예를 들어, 미국 국채와 우량한 미국 하이일드채권(BB 또는 B등급)을 50대 50으로 구성하는 단순한 패시브 '바벨' 조합은 역사적으로 다양한 지표에서 BBB등급의 미국회사채 및 광범위한 미국 종합채권지수보다 더 나은 성과를 냈습니다. 이는 더 높은 인컴, 낮은 변동성, 낮은 금리 위험(듀레이션) 및 높은 위험조정수익 등을 포함합니다. (하단 그래프) 이러한 특징들은 시간이 지남에 따라 바벨 접근법의 특징으로 규정되었습니다.

음의 상관관계가 있는 자산 간 결합

신용 바벨은 이자율에 민감한 채권과 수익률이 높은 크레딧 자산을 결합하는데, 일반적으로 두 자산의 수익률은 음의 상관관계를 갖기 때문입니다. 하이일드 채권과 같이 위험도가 높고 성장 지향적인 크레딧 자산의 가치가 하락할 때, 일반적으로 국채와 기타 이자율에 민감한 자산은 상승하고, 그 반대의 경우도 마찬가지입니다. 음의 상관관계에 있는 자산은 서로 번갈아 가며 성과를 내는 경향이 있으므로, 투자자는 한쪽에서 성과가 좋은 자산(예: 우량한 하이일드 채권)을 매도하고, 다른 쪽에서 더 저렴한 채권(예: 국채)을 매수할 수 있습니다. 이러한 접근 방식은 역사적으로 시간이 지남에 따라 수익을 증가시키는 경향이 있습니다.

당사의 50/50 바벨 전략 예시에서, 미국 국채는 금리 리스크를 대표하는 자산으로, 미국 하이일드 채권은 신용 리스크의 대표로 선정했습니다. 투자등급 포트폴리오는 더 높은 인컴과 성과를 창출하는 신용 리스크에 대한 노출이 부족했기 때문에 바벨 전략보다 성과가 부진했습니다. 신용 리스크는 일반적으로 인컴으로 충분히 보상됩니다. 위험 단위당 인컴의 척도로서 옵션 조정 스프레드를 변동성으로 나눈 값을 사용하면, 미국 하이일드 채권이 매우 효율적인 수익 창출원임을 알 수 있습니다. (하단 그래프)

하이일드 채권으로부터의 인컴 기여도는 중요합니다. 역사적으로 채권 수익의 가장 큰 구성 요소는 자본 가치의 상승이 아닌 채권 보유자에게 지급된 인컴에서 비롯되었습니다. 실제로 지난 20년 동안 미국 하이일드 채권의 경우, 연간 인컴 수익이 연간 총수익을 약간 상회했습니다. 따라서, 위험 단위 당 인컴의 노출이 낮은 전략은 리스크를 감수하는 투자자에게 매력적인 수익을 창출하기가 어려울 수 있습니다.

올바른 균형 맞추기

적절한 자산 조합은 무엇일까요? 이는 각 투자자의 요구사항과 안정성 수준에 따라 다릅니다. 높은 인컴 추구와 위험 감내도가 높은 투자자에게는 50/50 분할 전략이 적합할 수 있습니다. 신용 자산은 우량한 국채에 비해 적어도 2배 이상의 변동성을 가지고 있기 때문입니다. 따라서 리스크 노출 측면에서 볼 때, 두 자산 클래스 간의 균등한 분할은 사실상 신용 쪽으로 기울게 됩니다.

보다 더 균형 잡힌 접근을 원하는 투자자는 약간의 수익을 포기하는 대신 위험을 낮추는65%의 국채와 35%의 하이일드 채권으로 배분할 수 있습니다. 실제로 최적의 자산 배분 전략을 찾고자 하는 투자자는 하이일드 채권뿐만 아니라 회사채 및 이머징마켓 달러표시 채권, 물가연동채권, 유동화자산 등 다양한 고수익 채권 섹터에 분산 투자할 수 있을 것입니다.

가장 중요한 것은 적절한 균형을 유지하기 위해서는 금리와 신용 리스크의 상호작용을 확실하게 관리하는 적극적이고 역동적인 접근법이 필요하다는 것입니다. 이러한 측면에서 신용 바벨은 다양한 이점을 제공합니다. 하나의 포트폴리오에 다양한 자산을 결합하면, 리스크를 더 쉽게 관리하고, 시장 상황에 따라 듀레이션이나 신용을 조정할 수 있습니다. 

구조적 장점이 있는 하이일드 채권

최근 스프레드가 좁아졌지만, 하이일드 채권은 여전히 매력적이라고 판단됩니다. 하이일드 채권은 신용 리스크에 대한 노출이 크다는 점 이외에도 투자등급 채권에 비해 몇 가지 구조적 이점이 있습니다.

하이일드 시장은 상대적으로 규모가 작고, 채권 발행물이 투자등급으로 승격되거나 투자등급에서 강등되는 과정에서 혜택을 받는 경향이 있습니다. 떠오르는 별(Rising stars)은 일반적으로 하이일드 등급을 떠나기 전 몇 달 동안 시장이 승격을 기대하고, 이를 반영하면서 약 60bp의  초과 성과를 보였습니다. 그리고 떠오르는 별들이 투자등급 시장에 진입하면, 하이일드 채권 중심의 투자자들은 이를 매도하고 유사한 하이일드 채권에 재투자하여 가격을 끌어올리는 경향이 있습니다.

타락 천사들(Fallen angels) 또한 유리한 조건을 누리고 있습니다. 타락 천사는 평균 하이일드 종목에 비해 규모가 크고, 전체 지수보다 좁은 스프레드로 거래되는 경향이 있습니다. 하이일드 지수를 벤치마킹하는 투자자는 종종 벤치마크에 맞추기 위해 이러한 새롭고 규모가 큰 지수 구성 종목을 매수해야 하는 경우가 많습니다.

동시에, 투자등급 아래로 떨어지기 전에 해당 채권을 보유했던 투자등급 투자자 중에서 등급 하향 시 강제 매도하도록 규정했던 과거보다 강제 매도자가 줄어든 것으로 나타났습니다. 이제는 많은 투자자들이 발행사의 등급이 회복될 때까지 기다릴 수 있는 유연성을 갖게 되었습니다.

하이일드 시장의 작은 규모에는 또 다른 장점이 있습니다. 신용등급이 하향 조정된 하이일드 채권은 공급이 제한되어 있기 때문에 부실 채권을 전문으로 하는 투자자들의 강력한 지지를 얻을 수 있습니다.

일반적으로 투자등급 회사채는 조기 상환이 불가능한 반면, 하이일드 채권 발행사는 조기 상환 옵션을 행사할 수 있으며, 때로는 채권 발행 조건에 명시된 조기 상환 옵션 가격 이상으로 채권을 상환할 수 있습니다. 이는 채권 보유자에게 상당한 초과 수익을 창출하기도 합니다. 오늘날처럼 채권이 할인된 가격에 거래되는 상황에서 잠재적으로 가치 있는 이점입니다.

높은 우량성으로 리스크 완화하기

신용 리스크를 줄이기 위해 투자자는 하이일드 채권 시장에서 가장 위험도가 높은 등급인 CCC 등급 채권을 제외할 수 있습니다. CCC 등급의 채권은 채무 불이행 위험이 가장 높기 때문에, (하단 그래프) 경제 상황이 기업에게 어려운 시기인 신용 사이클의 후반부에는 채권을 정리하는 것이 합리적일 수 있습니다. 이 접근 방식은 파산 위험을 크게 낮추는 대신 약간의 수익을 포기하는 것입니다.