배당 딜레마: 인컴과 성장의 양립 가능성
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많은 기업은 배당을 지급하는 이유로 주주들이 원하기 때문이라고 말합니다. 하지만 같은 기업의 CFO들은 자본을 배분할 때 오직 주주 수익을 극대화하기 위해서만 한다고 이야기하곤 합니다. 오늘날의 시장 환경에서는 이 두 입장이 충돌할 수 있으며, 이는 인컴을 추구하는 주식 투자자에게 혼란을 초래할 수 있습니다.
배당은 안정적인 수익원으로 인식되며, 일반적으로 우수한 주식 성과와 연관되어 있습니다. 하지만 배당에 대한 통념은 때로 지나치게 단순합니다. 지금 높은 배당을 지급한다는 것은 미래 성장을 위한 재투자 여력을 제한해, 결국 장기적으로 이익 성장과 주가 상승 잠재력을 약화시킬 수 있습니다. 주식 배당 수익을 추구하는 투자자라면, 이러한 배당의 구조적 특성을 이해함으로써 이 딜레마를 해소할 수 있습니다. 배당주의 인기는 약 60년 전으로 거슬러 올라갑니다.
현대 배당의 역사
1960년대 초반, 은행, 에너지, 미디어, 통신 등 여러 산업에서 강력한 지역 독점 기업들이 등장하기 시작했습니다. 이들 기업은 자국 시장을 지배하며, 경쟁사를 압도하는 지역 규모의 경제적 이점을 누렸습니다.
이러한 독점 기업은 견조한 매출과 이익 성장을 기반으로 추가 투자가 거의 필요하지 않았기에, 사실상 유일한 수단이었던 배당을 통해 대주주인 자신들을 포함한 주주들에게 막대한 현금을 환원할 수 있었습니다. 당시에는 자사주 매입이라는 개념이 존재하지 않았고, 미국에서조차 1982년에야 합법화되었으며 유럽에서는 그보다 훨씬 뒤늦게 허용됐습니다. 덴마크의 경우 2006년에야 허용됐습니다. 이러한 배당 투자의 황금기는 오랜 시간 시장을 지배했습니다.
그로부터 30여 년이 지난 후, 인터넷의 등장은 기존 배당 중심 문화의 기반을 뒤흔들었습니다.
1995년 8월에 상장한 넷스케이프(Netscape)는 당시 매출이 고작 140만 달러였음에도 불구하고 첫 거래일 종료 시점의 시가총액은 약 30억 달러에 달했습니다. 닷컴 버블의 본격적인 시작이었습니다.
비정상적인 시장 과열은 불과 6년밖에 지속되지 않았지만, 넷스케이프의 등장은 인터넷 상업화의 출발점이자 대부분 지역 독점 기업들의 몰락을 알리는 신호탄이었습니다. 한때 희소했던 것이 풍부해지고, 지역적이었던 것이 글로벌화되면서 독점 기업들은 더 이상 지역적 우위만으로 생존하기 어려운 환경이 되었습니다. 시장의 판이 완전히 바뀐 것입니다.
성장을 위한 재투자의 필요성
풍요와 글로벌 경쟁이 공존하는 오늘날, 기업과 주주 모두에게 사업에 대한 재투자의 중요성은 그 어느 때보다 커졌습니다. 재투자하지 않거나 할 수 없는 기업은 아무리 잘 되어도 성장이 정체되거나 최악의 경우 시장에서 사라질 수 있습니다.
이러한 이유로 주식은 투자자가 추가적인 자금 투자를 하지 않아도 성장할 수 있는 몇 안 되는 자산 중 하나로 여겨집니다. 현금은 인플레이션으로 인해 실질 가치가 줄어들고, 채권은 만기마다 재투자가 필요하며, 부동산은 지속적인 관리가 요구됩니다. 반면 주식의 가치는 보유만으로도 계속 성장할 수 있습니다. 바로 기업이 투자자 대신 재투자를 수행하고 있기 때문입니다.
그리고 시간이 흘러 2025년 현재, 새로운 시장의 흐름이 배당의 성격을 다시 정의하고 있습니다. 지수를 추종하는 패시브 자산이 시장의 지배적인 존재로 떠오르며, 운용자산(AUM) 규모는 액티브 매니저를 넘어섰습니다. 이러한 주도권의 이동은 시장에 미묘한 변화를 유도했고, ‘저가 매수, 고가 매도’라는 고전적인 투자 격언을 뒤흔들고 있습니다.
실제로 지금은 정반대 현상이 벌어지고 있습니다. 대부분의 지수가 시가총액 가중 방식을 따르기 때문입니다. 다른 조건이 동일하다면, 주가가 하락하면 해당 기업의 시가총액과 지수 내 비중도 함께 줄어들고, 반대로 주가가 상승하면 시가총액과 비중이 커집니다. 그 결과, 시장에 유입되는 자금 흐름은 상승한 종목을 더 많이 매수하고, 하락하는 종목은 더 많이 매도하게 됩니다. 다시 말해, 오늘날 시장에서는 ‘고가 매수, 저가 매도’가 일상화된 셈입니다.
배당, 이익, 주가 간의 상호작용
새로운 시장 환경은 배당에 대한 기존 계산법을 바꾸어 놓았습니다. 이제 배당이 반드시 우수한 주가 성과와 일치하지 않는 경우도 많아졌습니다. (하단 그래프) 그럼에도 불구하고 많은 투자자들은 여전히 배당을 선호하는데, 배당금을 쓰더라도 원금은 그대로 보존된다고 믿는경우가 많기 때문입니다. 하지만 안타깝게도 오늘날의 시장에서는 이러한 믿음이 항상 성립하지는 않습니다.
모든 배당이 부정적인 것은 아니지만, 인컴을 추구하는 투자자라면 배당과 이익, 주가 간의 관계를 결정짓는 다음 세 가지 요소를 유념할 필요가 있습니다.
1. 사업에 충분히 재투자하지 못하는 기업은 장기적으로 이익이 감소할 가능성이 크다. 그리고 이익이 줄어들면 주가도 함께 하락한다.
2. 배당을 지급하면 구조적으로 주가 하락을 초래한다. 이는 기업 가치가 이익과 순자산을 기반하기 때문에 배당 지급으로 현금이 유출되면 기업 가치도 자연스럽게 감소할 수밖에 없다.
3. 오늘날처럼 패시브 자금이 시장을 주도하는 구조에서는 주가 하락이 악순환으로 이어질 수 있다.
성장과 인컴: 주식형 인컴 전략의 성공을 위한 선택과 집중
그렇다면 기업은 왜 배당을 지급하는 걸까요? 이 질문에 대한 유일하게 납득할 만한 대답은기업의 주가가 너무 높아 자사주 매입을 정당화하기 어렵기 때문입니다. 하지만 그 어떤 CEO나 CFO도 이를 공개적으로 인정하지는 않을 것입니다. 배당을 지급하는 기업들은 주주들의 반발을 우려해 배당 축소를 꺼리는 경우가 많습니다. 비록 그것이 회사의 건전성을 위해 필요한 선택이라도 말입니다.
그럼에도 불구하고 개인이든 기관이든 자산에서 일정한 수준의 인컴이 발생하기를 원합니다. 그리고 여러 한계에도 불구하고, 주식은 장기적으로 그 역할을 수행할 수 있는 독보적인 자산군입니다.
좋은 소식은 이러한 복잡한 환경 속에서도 주식 투자로 인컴을 창출하면서 자본의 실질 가치를 보존하거나 장기적으로 성장시키는 방법이 존재한다는 점입니다. 다만 이를 실현하기 위해서는 몇 가지 선택과 희생이 필요합니다.
첫째, 투자자는 현재 낮은 수준의 배당수익률을 기꺼이 받아들일 준비가 되어 있어야 합니다. 이는 장기적인 이익 성장을 위해 적극적으로 재투자하는 기업에 투자할 수 있는 기회를 제공합니다. 둘째, 지금은 배당을 지급하지 않는 기업에 투자하는 것도 고려해 볼 수 있습니다. 다소 놀랍게 들릴 수 있지만, 배당 지급 요건을 제외하면 자본 보존과 장기 성장을 제공하고 향후 배당 지급 가능성까지 기대할 수 있는 글로벌 우량 기업에 투자할 기회가 생길 수 있습니다. 셋째, 분산 투자에 대한 접근 방식도 재고해 볼 필요가 있습니다. 장기간 고배당과 이익 성장을 동시에 지속할 수 있는 기업은 극히 드물기 때문에, 리스크 관리라는 명목으로 투자 범위를 지나치게 넓히는 것은 오히려 자본 손실 위험을 높일 수 있습니다.
이러한 전략은 고배당 수익률에 초점을 맞춘 전통적인 주식형 인컴 전략과는 다소 상반되어 보일 수 있습니다. 그러나 당사의 관점에서 잉여현금흐름(FCF)을 꾸준히 창출하고, 이를 복리 성장시킬 수 있는 일부 기업을 선별해 체계적으로 발굴하는 것이 장기적으로 더 높은 배당과 자본 성장을 동시에 실현할 수 있는 해법이 될 것입니다. 이는 오늘날 복잡한 시장 환경 속에서 기업과 투자자 모두가 직면한 배당의 딜레마를 해소하면서, 성장과 인컴 사이의 균형을 찾는 전략이라 할 수 있습니다.
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